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不久前，美股上市公司瑞幸咖啡被做空機構(gòu)渾水質(zhì)疑財務(wù)造假的新聞甚囂塵上，而在渾水發(fā)布的做空報告中也指控瑞幸咖啡虛增廣告收入，這又涉及到A股的另一家上市公司——分眾傳媒，瑞幸咖啡的廣告多數(shù)通過分眾傳媒在電梯間投放。

瑞幸風(fēng)波后，分眾傳媒是否受到影響?分眾傳媒2019年年報和今年一季報業(yè)績大幅下滑，背后又隱藏著什么原因呢?

分眾傳媒“二房東”廣告模式受質(zhì)疑

渾水做空瑞幸咖啡發(fā)布的報告中，指控瑞幸咖啡虛增廣告收入150%以上。根據(jù)這一報告推斷，僅在2019年第二和第三季度，瑞幸咖啡在分眾傳媒上的廣告投放就超過1.8億元。

記者撥打了分眾傳媒的電話，分眾回應(yīng)稱瑞幸事件影響不大。

分眾傳媒工作人員：瑞幸咖啡不會對我們產(chǎn)生過多影響，因為我們一年有一萬個客戶，單一客戶不會產(chǎn)生很大影響。去年整體互聯(lián)網(wǎng)廣告主，不管是占比還是營收都下降了50%，所以像這種情況也不是第一次出現(xiàn)，不會有太大影響。

在商場、住宅、辦公樓里面，很多人會在電梯附近看見數(shù)字屏廣告，這類廣告很多都是由分眾傳媒代理的，它一端支付樓宇業(yè)主租金來占據(jù)廣告位，另一端收取廣告主的廣告投放來獲取收入。

那這門生意到底賺不賺錢呢?曾經(jīng)是非常賺錢的。

央視財經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，在2015年到2017年，分眾傳媒每年的毛利率保持在70%以上，凈資產(chǎn)收益率也保持在70%左右。但這樣的高利潤能持續(xù)嗎?財報給出了答案，2019年毛利率下滑到45%，凈資產(chǎn)收益率下滑到13%。那么，從財報分析角度這意味著什么?

財報分析專家 方烈：這個公司最大的風(fēng)險是盈利能力太強了。或許意味著跟客戶要的價格太高了，客戶成為冤大頭，最后會慢慢覺醒，價格會回歸到正常價格。以前虛高的價格或者說所謂的壟斷利潤，最后也都要回吐。

記者了解到，分眾傳媒由于進入樓宇廣告領(lǐng)域較早，其2014年到2017年的業(yè)績相當(dāng)亮眼，歸屬母公司股東凈利潤從24億飛躍到60億，但這并不意味著高枕無憂。

果然，分眾傳媒在2018年業(yè)績高位持平，但在2019年歸母凈利潤大幅下滑67.8%，其中還有超過6億元的政府補助，占比超過三成。

記者又翻閱2020年一季報發(fā)現(xiàn)，其歸母凈利潤3788.7萬元，同比再度下降，接近九成，而且令投資者心驚肉跳的是，其扣非后直接虧損超過2000萬元，原因是受疫情影響。

復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院會計學(xué)終身教授 朱蕾：它的業(yè)務(wù)模式說白了是個“二房東”。它一手搜集商業(yè)樓等地段的廣告點位資源，整合以后，再租給下面的廣告主。 只是資金的壁壘，而沒有技術(shù)壁壘的行業(yè)， 價格戰(zhàn)是在所難免的。

17億巨款“銷售業(yè)務(wù)費”是何用途?

在分眾傳媒的2019年年報中，其銷售業(yè)務(wù)費高達17億元，什么是銷售業(yè)務(wù)費?財報中還有哪些疑點?

記者查閱發(fā)現(xiàn)，在分眾傳媒2019年年報的銷售費用明細里，有一項是銷售業(yè)務(wù)費，高達17億元，占整個銷售費用超過七成。財報中沒有具體解釋到底什么是銷售業(yè)務(wù)費。

財報分析專家 方烈：不排除是給了很多企業(yè)回扣，分眾傳媒很多客戶是一些初創(chuàng)企業(yè)，這些企業(yè)其實在拼命燒錢，燒的過程里面，相關(guān)的利益人、大股東、相關(guān)負責(zé)人可能最后從分眾那兒拿回一部分回扣。

記者搜索發(fā)現(xiàn)，在投資者的提問中分眾傳媒曾回答：銷售業(yè)務(wù)費即為銷售傭金。

記者撥打分眾傳媒電話詢問，工作人員同樣稱，銷售業(yè)務(wù)費是支付給分眾傳媒銷售人員的傭金，可是按這樣的說法，記者計算下來，一年分眾傳媒的銷售人員差不多人均一百萬元。

分眾傳媒工作人員：這是他們的傭金呀。

記者：那為什么不算在薪酬里面?

分眾傳媒工作人員：薪酬是基本工資，傭金是對他們的提成和獎金這種。

記者：那差不多人均百萬元，你們工資還挺高。

分眾傳媒工作人員：大銷售工資是蠻高的，這個行業(yè)都知道。

值得注意的是，分眾傳媒在A股借殼之前，曾在美股上市，它那時就曾經(jīng)被渾水做空過。

當(dāng)時渾水直指分眾傳媒虛增媒體資源點位，并質(zhì)疑分眾傳媒高額溢價收購其他公司的動機。財務(wù)分析專家告訴記者，在2017年到2018年這兩年，分眾傳媒的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額低于凈利潤，這是經(jīng)典的紅色預(yù)警，顯示其可靠性存疑。

復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院會計學(xué)終身教授 朱蕾：經(jīng)營性現(xiàn)金流和利潤是不是背離，是經(jīng)典的財務(wù)造假指標(biāo)。如果一個公司經(jīng)營性現(xiàn)金流長期低于凈利潤，那一定有問題，但至于到底多少年，一般我可以說三到五年。

分眾傳媒投資者最擔(dān)心銷售回款問題

分眾傳媒的股價從2018年初的12元，一路下跌到近期的5元附近。今年年內(nèi)最低下跌到4月13日的3.85元，是該公司自2015年9月回歸A股以來表現(xiàn)最差的時候。

而瑞幸咖啡風(fēng)波之后，分眾傳媒的投資者最擔(dān)心的就是銷售回款問題， 分眾傳媒的回款狀況究竟如何?

分眾傳媒2019年年報中提到，雖然營業(yè)收入下降16.60%，但銷售回款僅下降1.03%，主要是公司抓緊對新簽銷售合同的預(yù)收款以及發(fā)布后期回款的催收?？墒怯浾卟殚喌剑直妭髅降膽?yīng)收賬款仍超過40億元，應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計提了6.88億元。而其2019年的利潤為18.75億元，同時財報提到，客戶回款速度普遍放緩，導(dǎo)致賬齡結(jié)構(gòu)惡化，風(fēng)險增加，信用減值損失的計提和撥備也相應(yīng)增加了85%。如此巨額的應(yīng)收賬款壞賬計提又說明了什么呢?

分眾傳媒工作人員 ：很多互聯(lián)網(wǎng)廣告主集中在去年計提很高比例，達到歷史峰值?；乜畲叩帽纫酝o。復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院會計學(xué)終身教授 朱蕾：目前我覺得分眾傳媒在應(yīng)收賬款方面的確有一些異常。會計政策方面，公司采用了一種非常嚴(yán)格的壞賬計提方式。2018年對超過13個月的應(yīng)收賬款，計提率高達是75%。 這么高比例的計提方式，在任何一個行業(yè)都比較少見。 很可能是應(yīng)收賬款造假帶來的銷售收入，當(dāng)然這只是我的一個猜測。

這樣嚴(yán)格的壞賬計提，說明了公司認為超過13個月的應(yīng)收賬款很難再收回來。除此之外還有其他可能性嗎?

財報分析專家 方烈：就是將很多賬期給客戶，因為不給優(yōu)惠的話，別人不可能在那做廣告，這是一種可能性;第二種可能性是一部分的客戶是它的馬甲、關(guān)聯(lián)公司，最后虛增收入和利潤。

分眾傳媒2019年的年報顯示，其樓宇媒體營收約100.5億元，分眾傳媒擁有電梯電視加海報媒體資源共計262.7萬臺，記者粗算下來平均每臺每年的營收約3825元，每月營收約319元。

值得注意的是，分眾傳媒主營業(yè)務(wù)收入八成來源于樓宇媒體，將所有扣非凈利潤都按來自于樓宇電梯媒體計算，2019年每臺樓宇媒體凈利潤也僅為487元，而每個月凈利潤不到41元。對比五年的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，從2017年開始，單臺樓宇媒體的凈利潤就在直線下滑。

復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院會計學(xué)終身教授 朱蕾：分眾傳媒當(dāng)前的狀況反映了一個經(jīng)濟學(xué)規(guī)律，對于一個沒有明顯壁壘的市場，隨著外部競爭者的進入，超額收益總會趨近于零。